中資實業(yè)跨境并購仍強勁

雖然在監(jiān)管收緊的大背景下，今年以來中資跨境并購整體降溫，交易規(guī)模同比顯著下降，但21世紀經(jīng)濟報道綜合采訪發(fā)現(xiàn)，受監(jiān)管收緊影響的主要是財務投資型和非主業(yè)跨境并購，與主業(yè)高度一致的實業(yè)類跨境并購并不在限制之列。這些中企仍有強勁的對外投資和跨境并購需求，比如最近意大利的一個美容展上，就有數(shù)百中資企業(yè)伺機并購當?shù)仄髽I(yè)，其中很多還帶著投行人士有備而去。

麥肯錫4月5日發(fā)布的報告顯示，過去五年，中資跨境并購數(shù)量的年增幅達到33%。2016年，跨境并購交易金額高達2270億美元，是境外企業(yè)在華收購額的6倍。然而，近期中資跨境并購顯著下降，今年第一季度跨境并購的規(guī)模為310億美元，而去年同期的規(guī)模為860億美元。

財務型和非主業(yè)跨境并購遭到更強監(jiān)管

“盡管過去幾個季度因外匯管制收緊導致跨境并購陡然減速，但是中國仍然處于跨境并購長期增長通道的早期階段。”麥肯錫全球資深董事合伙人高旭4月5日在媒體發(fā)布會上表示，這一波的放緩更像是一次短期修正，中長期來看，中資跨境并購增長是不可逆轉(zhuǎn)的趨勢。目前，中企跨境并購金額僅占2015年GDP的0.9%，而歐盟企業(yè)和美國企業(yè)分別為其GDP的2.0%和1.3%。

高旭分析，中資跨境并購有三個動因，首先是“一帶一路”倡議的推進;第二個是企業(yè)對于投資回報的需求。另外，中國產(chǎn)業(yè)的技術(shù)升級換代的需求很高，而海外并購是實現(xiàn)捷徑之一。

對于當前的監(jiān)管收緊，高旭向21世紀經(jīng)濟報道記者透露：“就我們最近所參與的中企跨境并購來看，遭到更強監(jiān)管的更多是財務型投資和非主業(yè)投資。而有幾個企業(yè)所做的并購往往跟主業(yè)高度一致，能夠提升其產(chǎn)業(yè)技術(shù)或者擴大品牌效應，從而我們在國家審批和融資上并沒有遇到很大的問題。”

去年12月初，發(fā)改委、商務部、人民銀行、外匯局四部門連續(xù)通告稱密切關(guān)注在房地產(chǎn)、酒店、影城、娛樂業(yè)、體育俱樂部等領(lǐng)域出現(xiàn)的非理性對外投資傾向。有媒體在3月報道稱，境外投資條例將在年內(nèi)出臺，但后來商務部否認了該消息。

“放眼全球，對于對外直接投資直接實施行業(yè)監(jiān)管的并不多，除非投資主體有特殊性，比如說中國的金融機構(gòu)，保險公司有保監(jiān)會，銀行有銀監(jiān)會，證券公司有證監(jiān)會，該行業(yè)的監(jiān)管機構(gòu)對其到境外設同類機構(gòu)有專門的規(guī)定，但是整體而言不會對境外直接投資有產(chǎn)業(yè)指導目錄，而更多的是一些政策導向，比如對于某些產(chǎn)業(yè)或者說某些國別，可能在融資方面給予更多便利或扶持，但不會具體劃分說你只能投這個不能投那個，往往是(資金)進來時有這樣的監(jiān)管，出去時不會有這樣的監(jiān)管。”貝克·麥堅時律師事務所上海代表處合伙人阮振宇此前在接受21世紀經(jīng)濟報道記者采訪時認為，中國可能也不會細化到上述程度，預計最多是在大方向上做一些區(qū)別，國企可能從國資監(jiān)管方面做一些限制，其它企業(yè)可能還是從規(guī)模、金額上再加強一些審慎的管理。

“其實很多行業(yè)都有其行業(yè)性的海外投資指導條例了，那么是不是需要全面的跨境并購條例，值得我們思考。不過，我們預計未來3到6個月內(nèi)會出臺更有針對性的外投外匯舉措。”麥肯錫全球董事合伙人岑明彥4月5日對21世紀經(jīng)濟報道記者表示。

過去十年六成交易未給買家創(chuàng)造價值

麥肯錫《中企跨境并購袖珍指南》以過去十年內(nèi)的中企跨境并購為研究范圍，剔除了部分公開信息很少的交易后，對余下的500多宗交易進行了分析。其研究顯示，以當初交易雙方定下的目標是否得以實現(xiàn)這個標準來看，中企過去十年的跨境并購成績并不如意。約60%的交易，近300宗，約合3000億美元，并沒有為中國買家創(chuàng)造實際價值。

收益最差的當屬2000年代后期的能源類收購項目。過去十年間43%的跨境并購交易(即217宗，占中國對外投資總額的56%)與自然資源相關(guān)。其中，80%的交易發(fā)生在大宗商品價格飆升期間，直到金融危機時達到峰值。其余20%發(fā)生在之后三年價格回落之時，因為價格下跌被視為買進良機。然而，在大多數(shù)交易達成后，大宗商品價格都維持在低于收購價的水平。據(jù)麥肯錫研究發(fā)現(xiàn)，其中84%的交易(占總交易額的89%)的平均虧損為期初投資的10% 。

第二類收益較差的是收購海外上市公司類型的交易，尤其是收購少數(shù)股權(quán)的交易，大部分交易集中在金融服務和電腦電子行業(yè)，平均虧損為期初投資的30%左右。

受創(chuàng)最重的當屬零售業(yè)和專業(yè)服務業(yè)，平均虧損為期初投資的70%。同時，麥肯錫報告指出，回顧所有跨境并購，發(fā)現(xiàn)控股比例對投資的成功與否的確很重要。在505宗交易當中，34%為非控股類投資，其成功率僅為約30%。對于控股類投資而言，成功率高達45%。

此外，報告認為，海外并購失敗的首要可控原因是沒有做好投后整合。“盡管投前的盡職調(diào)查和融資很重要，但整合和投后管理是境外并購是否成功的關(guān)鍵。許多國內(nèi)企業(yè)這方面的經(jīng)驗需要提升，被動管理是不可行的。”高旭說。

中型企業(yè)主導且多數(shù)溢價不高

除上述問題外，麥肯錫的報告指出，近年來許多人對于中企跨境并購存在一些認識偏差。那些搶占頭條的大型并購案并不具有代表意義;其實過去幾年以來，中企跨境并購大多由中型公司主導，過去三年的交易規(guī)模中值只有 3000萬美元，而且大多數(shù)交易并非高溢價收購。

許多中企的大型跨境并購都是由國際銀行提供融資。以中國化工收購世界第五大輪胎巨頭倍耐力(Pirelli)為例，該交易總額為86億美元，其中85%的融資來自境外銀行和國債市場。在規(guī)模達470億美元的中國化工收購先正達的交易中，70%的融資來自于境外銀行和國債市場;另外在騰訊86億美元收購Supercell一例中，來自境外的融資占到了41%。

另外，有觀點認為中企跨境并購熱潮背后主要的推手是政府。“我們的研究發(fā)現(xiàn)，具有中國政府背景的投資基金在境外投資中起到的作用有限。過去3年，共有551家基金參與到了中企跨境并購財務/戰(zhàn)略的聯(lián)合投資中，只有12家是中國政府持有的投資基金，中國民營基金占到了96家，而境外基金達到了442家。”高旭說。