2022年5月9日，新乳業(yè)召開業(yè)績說明會，2021年年度新乳業(yè)實現(xiàn)營收89.67億元，同比增長32.87%，歸母凈利潤3.12億元，同比增長15.23%。以產(chǎn)品來說，液體乳構(gòu)成了營收的92.58%。按地區(qū)分類，西南、華東、西北地區(qū)的收入分別占比40.30%、24.43%、15.96%，從2019年到2021年，西南地區(qū)占比大體呈下降趨勢，但仍是營收增長的主力軍。

新乳業(yè)通過內(nèi)生增長和外延發(fā)展構(gòu)筑版圖，其中外延發(fā)展，即并購整合，被視為新乳業(yè)壯大的獨特路徑。自2001年至今日，其背后的企業(yè)新希望就已在乳品領(lǐng)域開始了一系列的并購布局，2006年新希望乳業(yè)控股有限公司成立，2015年實現(xiàn)扭虧為盈的新乳業(yè)開始了第二輪并購。2019年新乳業(yè)上市，隨之展開第三次并購。

以并購結(jié)果來看，新乳業(yè)整體營收持續(xù)提升，2016年收入為40.53億元，2021年收入達到89.67億元，5年時間，實現(xiàn)了銷售收入的翻倍增長。

表1：新乳業(yè)近年營收和凈利潤圖

數(shù)據(jù)來源：choice，35斗整理

根據(jù)麥肯錫對上世紀(jì)90年代中期全世界大型并購項目的調(diào)查，并購的成功率通常只在三成。新乳業(yè)在其并購過程中也經(jīng)歷了全面虧損，我們將逐次分析三輪并購，解析其并購動因和并購行為，為有志于將并購作為增長路徑的企業(yè)提供一些思路。

一、起步西南，尋找利潤增長點

表2：第一輪并購企業(yè)（2001-2003）

數(shù)據(jù)來源：浙商證券、公司公告，35斗整理

時間倒回到2001年，當(dāng)新希望決定開啟乳業(yè)版圖時，行業(yè)已呈現(xiàn)伊利、蒙牛的雙寡頭競爭。10月，新希望集團以60%的持股比例收購了四川新陽平乳業(yè)，自此正式進軍乳業(yè)。憑借其強大的資本實力，僅在2002年，新希望就收購了10家企業(yè)，企業(yè)集中在西南片區(qū)，四川是其重點布局地。

然而，由于缺乏并購后的管理經(jīng)驗，收購后的成效并未實現(xiàn)“1+1>2”。資料顯示，杭州雙峰、安徽白帝等公司在收購后一度出現(xiàn)負利潤，到了2010年，幾乎所有公司都出現(xiàn)了虧損。新乳業(yè)自2006年成立后，到2010年歸母凈利潤分別為-1525萬元、-2827萬元、-1961萬元、427萬元、-2707萬元。

2008年，三聚氰胺事件爆發(fā)，消費者對于國內(nèi)的乳制品信心跌至谷底，質(zhì)檢機構(gòu)檢測新希望乳業(yè)的多個品牌都未檢測出三聚氰胺，當(dāng)時剛到云南任職片區(qū)經(jīng)理的席剛由此發(fā)起“透明工廠計劃”，3個月后，云南片區(qū)銷量成功上升，成為一片虧損中的盈利黑馬。

2010年，席剛擔(dān)任新乳業(yè)總裁，思索讓整個新乳業(yè)扭虧為盈，以及在巨大體量的伊利、蒙牛夾擊下生存的方法。2011年，“24小時”巴氏鮮牛乳橫空出世，“只賣當(dāng)天”、“從生產(chǎn)到下架24小時”的打法獲得了成功，這也是乳企第一次從時間的“新鮮”切入市場。自此，“鮮”戰(zhàn)略確立，成為此后10年新乳業(yè)的指導(dǎo)方針。

二、扭虧為盈，低溫奶走向全國

表3：第二輪并購企業(yè)（2015-2016）

數(shù)據(jù)來源：浙商證券、公司公告，35斗整理

2010至2014年，新乳業(yè)以內(nèi)生增長為主，圍繞“24小時”系列產(chǎn)品進行研發(fā)和創(chuàng)新。2013年，新乳業(yè)旗下公司實現(xiàn)全面扭虧，2014年新乳業(yè)歸母凈利潤實現(xiàn)5911萬，2015年則是破天荒地達到了3.024億元。

這段時期，公司財務(wù)情況較好，由此開始了新一輪的并購。新乳業(yè)于2015年并購了4家企業(yè)，2016年并購了2家企業(yè)。此次收購最直觀的布局是覆蓋此前的空白地區(qū)，如山東朝日綠源所在的華東地區(qū)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，此輪收購標(biāo)志著新乳業(yè)從西南區(qū)域性乳業(yè)邁步至全國性乳企的雄心。

第二輪并購時，新乳業(yè)已具有了較好的投后管理能力。以湖南南山為例，由于經(jīng)營管理能力不足、食品安全事件爆出，在收購時公司財務(wù)虧損嚴(yán)重。新乳業(yè)收購后，對其人事、產(chǎn)品等方面進行了大力整改，例如引入24小時系列產(chǎn)品、建立完善的員工獎勵機制。2017年該公司扭虧為盈，并于2019年實現(xiàn)營業(yè)收入3.35億元，凈利潤470萬元。

在第三輪并購前，公司整體業(yè)績情況較好。2017年、2018年公司盈收情況穩(wěn)定，營業(yè)收入分別為44.22億元和49.72億元，歸母凈利潤分別為2.222億元、2.427億元。2019年1月25日，新乳業(yè)在深交所上市，開始了第三輪并購。

三、加快奶源布局，跨界現(xiàn)制茶飲

表4：第三輪并購企業(yè)（2019-2021）

數(shù)據(jù)來源：浙商證券、公司公告，35斗整理

2019至2021年，新乳業(yè)收購頻率明顯放緩，2019年7月，新乳業(yè)宣布以7億入股現(xiàn)代牧業(yè)，成為其第二大股東，現(xiàn)代牧業(yè)2021年實現(xiàn)收入增長18%，凈利潤增長32%；8月，新乳業(yè)宣布收購福州澳牛55%的股權(quán)，自此踏進華南市場；2020年5月，公司宣布以17.11億元將夏進乳業(yè)納入麾下，夏進乳業(yè)也成為公司投后整合管理的標(biāo)桿企業(yè)，在進入新乳業(yè)后的第一年，即2021年，實現(xiàn)營收增長18%，凈利潤增長超20%；2021年3月，新乳業(yè)投資“一只酸奶牛”，跨界現(xiàn)制茶飲；年底，收購澳亞5%股份，布局奶源。

在項目中，以2.31億并購的“一只酸奶牛”成為新乳業(yè)并購史上亮眼的一筆。一只酸奶牛飲品店成立于2015年，以酸奶為基底制作各類飲品，其門店數(shù)量已超千家，集中在成都、重慶等地，主要客群為年輕女性。

針對此次收購，新乳業(yè)發(fā)布公告表示，其1000多家門店和大量用戶將推動新乳業(yè)構(gòu)建全域營銷模式，為新乳業(yè)產(chǎn)品研發(fā)提供一手?jǐn)?shù)據(jù)，從而實現(xiàn)用戶的精準(zhǔn)運營。除了能夠為新乳業(yè)提供直接的消費者數(shù)據(jù)，布局線下奶茶店也有利于新產(chǎn)品的試運營，新品的測試將擁有線下的載體，消費者反饋也能及時傳遞至研發(fā)部門。

重慶瀚虹為“一只酸奶牛”品牌項下運營公司，根據(jù)新乳業(yè)年報，其2021年3月-12月營業(yè)收入為1.82億元，凈利潤為868.11萬元，下半年營收不佳主要受疫情反復(fù)的影響。新乳業(yè)正在穩(wěn)步拓展“一只酸奶牛”市場，從成都、重慶，到深圳、海南、陜西河南、貴州、云南等地，實現(xiàn)其“精耕西南、拓展全國”的戰(zhàn)略。

四、并購策略與現(xiàn)存挑戰(zhàn)

通過三輪并購，我們可以總結(jié)出如下并購策略：

1.從西南向華東、華北、西北等地擴展，提高市占率。

從營收來看，西南片區(qū)收入構(gòu)成了營收的主力軍，其他地區(qū)營收占比逐漸上升。自2001年到2021年，新乳業(yè)以西南地區(qū)為根基，逐漸布局至華北、華南、西北等地區(qū)，接連收購福州澳牛、寰美乳業(yè)，填補全國市場空白。在2022年5月的業(yè)績說明會上，總裁朱川介紹，根據(jù)尼爾森調(diào)研數(shù)據(jù)，新乳業(yè)在四川、云南等核心城市的低溫產(chǎn)品市占率擁有絕對領(lǐng)先優(yōu)勢；在寧夏，以常溫液體乳為主的夏進擁有超過50%的市場份額；華東、華北區(qū)域市占率不斷提升。

2.“鮮”戰(zhàn)略引導(dǎo)下，低溫奶形成差異化打法。

在常溫奶占據(jù)市場大片江山、低溫奶還屬于小眾產(chǎn)品時，席剛于2011年便確立“鮮戰(zhàn)略”，新乳業(yè)開始以“24小時”系列產(chǎn)品錯位切入乳業(yè)市場。相常溫奶，低溫奶通過巴氏滅菌工藝殺滅生鮮乳中的有害微生物，其保留更多營養(yǎng)成分、口感更加，同時保質(zhì)期短，需要全程冷鏈。背靠新希望的冷鏈技術(shù)和資本能力，新乳業(yè)得以較早地研發(fā)和推廣24小時產(chǎn)品，此產(chǎn)品一出，深受消費者喜愛，同行競爭對手相繼推出低溫產(chǎn)品。

3.加快奶源布局，加快線上、線下全方位布局。

通過并購整合，新乳業(yè)加快自有奶源布局，最近的一次是2021年底針對澳亞集團的并購。公司奶源主要來自自有牧場、第三方大型牧場和專業(yè)合作社，截至2018年6月，三者占比分別為29.07%、30.59%和40.34%，到了2020年末，自供奶源占比已達到50%。

2019年，新乳業(yè)成立新零售創(chuàng)新部，重點發(fā)展電商平臺，與盒馬、餓了么、淘鮮達、拼多多等開展合作，2021年全域電商收入同比增長超80%。通過收購一只酸奶牛，新乳業(yè)得以接觸海量線下消費者數(shù)據(jù)，實現(xiàn)線上線下資源整合。

4.母品牌與子品牌協(xié)同發(fā)展，“1+N”模式進軍全國市場。

對于如何管理并購公司，席剛曾表示并購中最大的問題是如何轉(zhuǎn)變老員工的觀念，在多次出手收購后，他了解到尊重并購企業(yè)的既往歷史、文化和原有團隊的重要性。

新乳業(yè)并購的地方乳業(yè)成立時間較早，在當(dāng)?shù)負碛邢喈?dāng)知名度。在并購后，新乳業(yè)保留原有品牌，利用原有品牌影響力在當(dāng)?shù)剡M行推廣，同時利用自身技術(shù)、宣傳、管理優(yōu)勢賦能原有品牌。這種模式也被稱為“1+N”，即1家母公司、1套運營體系、為N個區(qū)域品牌賦能。

并購之路還將延續(xù)，需注意擴張和償債能力的平衡。

與持續(xù)、高額的并購行為共存的是新乳業(yè)持高不下的負債率，頻繁的并購需要花費大量資金。以半年衡量，新乳業(yè)自2020上半年到2021全年的資產(chǎn)負債率分別為66.53、66.65、67.71、69.81，同期蒙牛資產(chǎn)負債率為60.29、53.53、54.16和57.19，伊利則為62.38、57.09、62.76和52.15。

另一個是短期償債能力，用流動比率判斷，新乳業(yè)流動比率近年來中位數(shù)為48.4%，2021年為48.3%，伊利近年來中位數(shù)為111.3%，2021年為115.8%，蒙牛近年來為118.4%，2021年為106.7%。乳品行業(yè)中位數(shù)為103.4%，新乳業(yè)遠低于平均值和行業(yè)龍頭，短期償債能力弱。

針對此問題，席剛在每日財經(jīng)的采訪中表示，負債分兩種，一是為了加速公司發(fā)展，二是經(jīng)營不善，而新乳業(yè)屬于前一種。席剛提到，目前負債水平整體可控，勿需擔(dān)憂。

目前，新乳業(yè)仍在與并購企業(yè)做進一步的磨合，包括資產(chǎn)、人員、運營事項的交接，從品牌管理、產(chǎn)品研發(fā)、食安管理搭建全新團隊等等。在2022年5月的投資者活動調(diào)查中，新乳業(yè)提到從2021年全年來看，規(guī)模增長中內(nèi)生增長和外延貢獻各占50%左右，并購整合是公司獨特的發(fā)展路徑，未來仍將堅持并購整合，通過內(nèi)生和外延促進企業(yè)成長。第三輪并購還在進行之中，并購整合成效如何，我們拭目以待。