近日，中國飛鶴發(fā)布半年報，作為2021年國內(nèi)奶粉營收最高的企業(yè)，“奶粉一哥”飛鶴2022年上半年的經(jīng)營狀況并沒有大家想象的那么樂觀。

根據(jù)其財報數(shù)據(jù)顯示，2022年上半年，實現(xiàn)營收96.7億元，同比下降16.2%；實現(xiàn)毛利潤為65.36億元，同比下降22.7%；實現(xiàn)歸母凈利潤22.72億元，同比下降約39.7%?？梢姡鳛樵?jīng)其董事長冷友斌直言：“折成公斤價，我（飛鶴奶粉）全世界最貴”的高端奶粉代表，也陷入了營收、毛利、凈利齊齊下滑的盈利困境。

面對著國內(nèi)新出生人口的下滑以及疫情帶來的市場波動，暫時性的業(yè)績承壓無可厚非。但是，可怕的是在奶粉“第一梯隊”只有飛鶴業(yè)績下滑，伊利、君樂寶與飛鶴同為奶粉營收百億俱樂部成員，在今年上半年依舊實現(xiàn)了高增長。

伊利2022年上半年公司奶粉及奶制品實現(xiàn)營收120.71億元（含澳優(yōu)二季度并表收入及奶酪業(yè)務(wù)），同比增長58.28%。其中，嬰幼兒配方奶粉增速位居行業(yè)第一，成人奶粉穩(wěn)居細(xì)分市場第一。君樂寶奶粉第二季度銷售增長率達(dá)40%，重客連鎖渠道取得重大突破，優(yōu)萃有機奶粉更是實現(xiàn)上半年增率超75%。

那么，在同樣大環(huán)境下競爭對手的高歌猛進(jìn)，也不得不讓飛鶴反思自身未來還有多少可成長空間。

一、業(yè)績、股價雙承壓，飛鶴“壯士斷腕”大變革？

對于自身上半年業(yè)績下滑，飛鶴在中期報告給出的原因有兩點：一是中國內(nèi)地出生率下降；二是為給消費者提供更好的產(chǎn)品體驗，本集團(tuán)于2022年實施了“新鮮”策略，進(jìn)一步降低星飛帆等產(chǎn)品的渠道庫存、保持貨架產(chǎn)品較高新鮮度，并且對分銷渠道之整體庫存水平實行更為嚴(yán)格的控制。

其實，以出生率來說這是國內(nèi)大環(huán)境問題，帶來的是整個行業(yè)的承壓，而并非飛鶴一家企業(yè)的承壓。這只能說明，當(dāng)下國內(nèi)嬰配粉市場從“增量”走向了“存量”，引發(fā)市場競爭進(jìn)一步加劇，并非飛鶴今年上半年業(yè)績下滑的主要原因。

這樣看來，對于飛鶴業(yè)績最大的拖累就是“去庫存”的行為。那么，飛鶴為什么會頂著營收、毛利潤、凈利潤大幅度下滑的境況，對于“去庫存”如此殺伐果斷呢？

這與國內(nèi)奶粉行業(yè)“壓貨”的舊銷售模式不無關(guān)系，部分奶粉企業(yè)了加速搶占市場份額，廠家通過不斷提升經(jīng)銷商的任務(wù)量，將指標(biāo)壓力給了經(jīng)銷商，從而實現(xiàn)“壓貨式”增長。然而，隨著國內(nèi)嬰配粉市場逐漸收縮，經(jīng)銷商壓貨難以售出，間接使得廠家存貨越來越高，反而成為企業(yè)方未來道路上的一大隱患。

說白了就是前期為了保持增速，在經(jīng)銷商端鋪貨太多，面對著“下行”的市場環(huán)境渠道端貨品囤積過多，賣不出去了。此次，飛鶴能夠通過“短期陣痛”去庫存、走向“新鮮策略”也是自身能夠長期發(fā)展的必要階段。

加持上，近年來奶粉行業(yè)竄貨問題頻發(fā)，飛鶴就深陷其中。竄貨使得品牌終端銷售生態(tài)進(jìn)而紊亂，一方面經(jīng)銷商在維持原有價格體系下難以售賣；另一方面竄貨產(chǎn)品溯源碼基本被涂改，來源未明，一旦牽扯到假貨產(chǎn)生的食品安全問題對于消費者和品牌來說都是一種極大的傷害。

飛鶴繼君樂寶、伊利等奶粉企業(yè)后，今年上半年也對自身產(chǎn)品進(jìn)行改革、推出“內(nèi)碼”產(chǎn)品。在推出“內(nèi)碼”產(chǎn)品前，飛鶴進(jìn)行“去庫存”策略，大概率也是為了想要一舉兩得，一方面改變了原有“壓貨”增長模式，另一方面老貨出清、新內(nèi)碼產(chǎn)品入場，維持了終端價值體系的平衡。

但是，從當(dāng)前來看，飛鶴自身“去庫存”的結(jié)果仍舊不如人意。根據(jù)財報數(shù)據(jù)來看，2022 年上半年，飛鶴奶粉庫存金額超 15 億元，占總資產(chǎn) 319.46 億元的比重約為 4.7%，同時，飛鶴奶粉的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為 93.66 天，處于近年來最高點，壓貨問題依舊較為明顯。

此外，飛鶴除卻業(yè)績承壓外，當(dāng)下在資本市場上也不太好過。

2021年1月21日，飛鶴股價達(dá)到25.70港元/股的至高點，市值一度超越2200億港元。然而，從這之后飛鶴在二級市場上開始跌跌不休。哪怕飛鶴今年上半年至此已經(jīng)累計回購1415.5萬股，充分展現(xiàn)自身對公司長期價值于前景的信心也仍舊未能挽救下行的股價。以2022年9月8日收盤價5.81港元/股、市值516.7億港元來看，飛鶴市值已經(jīng)蒸發(fā)超過1600億港元。

在二級市場不樂觀以外，部分金融機構(gòu)當(dāng)前也并不看好飛鶴未來的走向。6 月 20 日 -24 日，香港上海匯豐銀行累計減持中國飛鶴 2397.22 萬股，花旗銀行累計減持 1284.26 萬股，港股通（深）也減持了 513.80 萬股。

可見，對于飛鶴來說哪怕“陣痛期”會不短、付出的代價不小，為了能夠繼續(xù)站穩(wěn)國內(nèi)奶粉行業(yè)的“首席”，這場變革也要進(jìn)行下去。

二、“優(yōu)勢”未明，飛鶴成長性已見“天花板”？

如果把目光投到2022年以前，我們會發(fā)現(xiàn)飛鶴已經(jīng)連續(xù)八年保持穩(wěn)健增長。

綜合歷年財報數(shù)據(jù)，從2014年至2021年，飛鶴營收從35.99億元增長至227.76億元，年均復(fù)合增速高達(dá)30.2%；扣非歸母凈利潤從3.35億元增長至53.5億元，年均復(fù)合增速高達(dá)48.6%；毛利率從47.76%一路提升70.28%，對比著伊利、蒙牛兩大乳業(yè)巨頭30%多的毛利率，飛鶴簡直可以被譽為“奶粉茅”。

在“去庫存”與“內(nèi)碼”變革后，飛鶴就能繼續(xù)以往的高增長了嗎？現(xiàn)實或許并沒有那么絕對。

首先，我們要明白飛鶴曾經(jīng)為什么能夠連續(xù)八年保持穩(wěn)定增長，真的是飛鶴產(chǎn)品本身無可替代嗎？其實，飛鶴在“三聚氰胺事件”后采準(zhǔn)風(fēng)口，以“高端”和“更適合中國寶寶”兩大概念方向為立足點，讓消費者買單的并非完全是“產(chǎn)品價值”還有“情緒價值”。

對于當(dāng)時的消費者來說，尤其是三、四線城市尋求代購困難的家長們，貴就代表著“安全”。加持上，飛鶴以“更適合中國寶寶”的概念在央視、各大地方臺、電視劇、綜藝、電梯進(jìn)行廣告營銷，加上每年數(shù)量節(jié)節(jié)攀升的線下各類研討會活動，使得飛鶴與消費者的“安全感”畫上了等號。

不過，如今飛鶴的這一優(yōu)勢正在逐漸衰退。

首先，在史上最嚴(yán)格“奶粉新國標(biāo)”和“奶粉配方二注”的加持下，國內(nèi)對于奶粉配方、產(chǎn)品質(zhì)量的把控水準(zhǔn)上已經(jīng)超越了國外。并且，近年來國外奶粉頻頻翻車，以奶粉巨頭雅培為例不僅深陷“細(xì)菌門”還涉及“香蘭素違規(guī)”、“夸大宣傳”等等。

國產(chǎn)與國外品牌形象“換位式”的反差，也讓國內(nèi)消費者對國產(chǎn)奶粉的安全感回暖，使得越來越多國產(chǎn)品牌成為用戶的可選擇項。據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)下國內(nèi)奶粉市場份額國產(chǎn)品牌占據(jù)了近75%，已經(jīng)走出了“三聚氰胺事件”的陰霾。

其次，飛鶴的路子正在被競品們所“復(fù)刻”。飛鶴打出“更適合中國寶寶體質(zhì)”，伊利金領(lǐng)冠推廣出“超級配方更懂中國寶寶”。在廣告投入上，伊利、飛鶴和君樂寶皆是黃金時段與熱門電視劇綜藝的座上賓。

在渠道上，如今的伊利與君樂寶也并不完全輸飛鶴。像是君樂寶用“內(nèi)碼”在終端側(cè)賺足一波好感后，還專門設(shè)立了君保利俱樂部，針對母嬰連鎖制定一系統(tǒng)一策服務(wù)營運方式，打造年銷量過億、過千萬級別的母嬰連鎖系統(tǒng)。

消費者也在升級換代，從70后、80后到90后，新一代消費者由于移動互聯(lián)網(wǎng)時代的普及，信息獲取也越來越透明化。那么，對于一罐奶粉的成本價值占比、品牌價值占比會有著自身的認(rèn)知，“高價=高端”的認(rèn)知推理公式也正逐漸被打破。

那么，當(dāng)消費者有了一定的“心理預(yù)期”，飛鶴超出同類產(chǎn)品的“溢價”很可能成為消費者眼中的“智商稅產(chǎn)品”，曾經(jīng)的優(yōu)勢將成為自身競爭的劣勢，進(jìn)一步拉低了飛鶴在嬰配粉領(lǐng)域上可成長的空間。

三、尋求“新增長點”，成人奶粉會擁有“好未來”嗎？

尼爾森數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2022年前4個月，嬰配粉行業(yè)整體銷售額同比下降4.4%，銷售量同比下降6.2%，行業(yè)市場整體需求處于下降態(tài)勢。

所以，對于飛鶴來說嬰配粉市場在萎縮是真的，競爭對手正在試圖“超越”自己也是真的。而且，對于同在第一梯隊上伊利、君樂寶來說，嬰配粉更像是主業(yè)外的“副增長線”，伊利的液體奶與君樂寶的酸奶、低溫奶業(yè)務(wù)仍舊是行業(yè)內(nèi)的翹楚。

這就使得飛鶴尋求“第二增長曲線”極為迫切與重要。在今年上半年的業(yè)績預(yù)警公告中，飛鶴有把希望寄托于成人奶粉的意愿，稱中國60歲以上人口超過2.64億，成人奶粉市場空間巨大。

成人奶粉受眾群體巨大是毋庸置疑的，據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，截至2021年底，16-59歲的勞動年齡人口8.82億人，占全國人口的比重為62.5%；60歲及以上人口2.67億人，占全國人口的18.9%，其中65歲及以上人口20056萬人，占全國人口的14.2%。據(jù)艾媒咨詢數(shù)據(jù)，預(yù)計2050年，中國銀發(fā)群體人口數(shù)將達(dá)到4.87億。

不過，就目前來看，以成人奶粉作為“第二增長曲線”對于企業(yè)來說“故事性”大于“實操性”。

從市場需求來說，成人奶粉與嬰兒配方奶粉不同，嬰配粉對于每個新生兒家庭來說基本處于“必需品”的地位，但成人奶粉可替代性較強并不具有“必要性”。那么，如何能夠創(chuàng)造出消費場景、吸引到成年人購買就成為了首要問題。

如果難以尋求到購買成人奶粉的必要性，再龐大的群體都只是“虛無的”。

從銷售終端來說，根據(jù)尼爾森數(shù)據(jù)顯示，母嬰店快速取代商超成為嬰幼兒奶粉的主流渠道，從2011年到2020年，母嬰店渠道占比從33%提升至69%，同一時間，商超渠道占比從44%下降至10%。

不過，母嬰店與成人奶粉的客群并不吻合。這就使得飛鶴們需要布局新的經(jīng)銷商與銷售點來推廣成人奶粉、獲取相匹配的客群，這又將是從頭來過的過程與投入。以一個并不恰當(dāng)?shù)呐e例，在線下市場中母嬰店買成人奶粉或者還沒有藥店、營養(yǎng)品店的效率高。

從盈利端來說，成人奶粉與嬰配粉走向了兩個極端。當(dāng)前，嬰配粉仍舊主打200元以上的市場，而成人奶粉的市場幾乎都在200元以下甚至100元以下，這就代表著對于企業(yè)來說利潤率是極低的。

如若想以嬰配粉規(guī)模造一個成人奶粉市場，那么飛鶴想要獲取同等利潤需要用幾倍嬰配粉的出貨量來換取，從高毛利率走向薄利多銷的道路，對于企業(yè)來說盈利將愈發(fā)困難。

并且，雖然當(dāng)下成人奶粉市場增長空間仍未明朗，伊利、君樂寶、飛鶴、圣元、澳優(yōu)、蒙牛、和式、美廬等奶粉企業(yè)已經(jīng)紛紛入局，競爭已經(jīng)陷入焦灼化。但是，從市場反應(yīng)來看有種“雷聲大雨點小”的既視感。

據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，今年上半年成人奶粉銷售額同比增長5.2%，其中平均單價增長貢獻(xiàn)為7.4%，但銷售量同比下滑2.1%；銷售量增長貢獻(xiàn)分析表明，戶均購買量同比增長下滑3.8%?？梢?，市場反響并不熱烈。

那么，對于飛鶴來說以成人奶粉作為自身新增長點，在無法喚醒受眾群體需求之前，并不能算是一個“好未來”。